2023年6月，歐盟正式發(fā)布《加密資產(chǎn)市場監(jiān)管法案》（MiCA），2024年12月30日全面生效，適用于27個歐盟成員國以及另外3個歐洲經(jīng)濟區(qū)國家（挪威、冰島、列支敦士登），解決了歐盟和歐洲經(jīng)濟區(qū)國家在加密資產(chǎn)監(jiān)管上的碎片化和監(jiān)管套利問題，是全球適用范圍最大的加密貨幣監(jiān)管法規(guī)。

MiCA按照分類監(jiān)管的思路，對加密資產(chǎn)的界定和使用、加密資產(chǎn)發(fā)行人和服務商的準入許可、加密資產(chǎn)發(fā)行人和服務商的經(jīng)營管理、加密資產(chǎn)發(fā)行人的儲備與贖回管理、加密資產(chǎn)交易活動的反洗錢監(jiān)管等做出了詳細規(guī)定，是迄今為止全球政策最全面的加密資產(chǎn)監(jiān)管法規(guī)。

MiCA既看到了加密資產(chǎn)發(fā)展在提升金融服務效率、改善金融普惠性和推動經(jīng)濟增長方面的作用，也關注到了加密資產(chǎn)發(fā)展對支付體系運轉(zhuǎn)、金融體系穩(wěn)定和貨幣政策傳導（貨幣主權(quán)）帶來的挑戰(zhàn)，在支持金融創(chuàng)新和公平競爭、維護金融穩(wěn)定和消費者權(quán)益之間走出了一條平衡之路。

從2025年開始，隨著MiCA在歐洲各國逐步落地生效，將對全球加密資產(chǎn)市場的合規(guī)發(fā)展起到極大的推動作用，也將引領其他國家加密資產(chǎn)監(jiān)管政策的制定和全球治理協(xié)同體系的建設。

一、對加密資產(chǎn)進行分類界定，并明確使用和交易要求

1.在資產(chǎn)界定方面，MiCA將監(jiān)管的加密資產(chǎn)分為三大類。

依據(jù)是加密資產(chǎn)是否試圖通過參考其他資產(chǎn)來穩(wěn)定其價值，MiCA將監(jiān)管的加密資產(chǎn)分為了三大類：電子貨幣代幣（Electronic Money Tokens，EMT）、資產(chǎn)參考代幣（Asset-Referenced Tokens，ART）、實用型代幣（Utility Tokens，UTs）等其他加密資產(chǎn)，而完全去中心化的加密資產(chǎn)不受MiCA監(jiān)管。

其中，EMT是通過參考一種官方貨幣來維持資產(chǎn)的價值（即法幣支持的穩(wěn)定幣），是一種支付手段，EMT的發(fā)行人被禁止對EMT支付利息（包括補償、折扣等，類似國內(nèi)對非銀行支付的要求）。ART是通過參考另一種價值或權(quán)利或兩者的組合來維持穩(wěn)定的價值，包括一種或多種價值或權(quán)利、商品、法定貨幣或加密資產(chǎn)，是一種交易手段和投資工具，發(fā)行人和服務商在提供與ART相關的服務時，也不應向持有者支付與ART持有時間長度相關的利息。EMT與法定貨幣支持型ART的區(qū)別在于索賠權(quán)，EMT持有人可以并有權(quán)在任何時刻以面值贖回EMT，ART持有人的贖回時間和贖回價值并沒有這么強的保障。

UTs等其他加密資產(chǎn)是提供對某種商品或服務的數(shù)字訪問，在分布式賬本技術上提供，且僅被該代幣的發(fā)行者接受，具有與數(shù)字平臺和數(shù)字服務的運營相關的非金融目的，是一種特定類型的加密資產(chǎn)。此外，非同質(zhì)化代幣（NFT）、央行數(shù)字貨幣（CBDC）不在MiCA的監(jiān)管范圍之內(nèi)，證券型代幣（Security Tokens）也不受MiCA監(jiān)管，而是按照證券法規(guī)監(jiān)管。

2.在使用和交易方面，設定了加密資產(chǎn)日交易量和外幣穩(wěn)定幣使用限制。

MiCA要求單個ART、EMT的日交易量都不得超過500萬歐元，且ART、EMT的市場價值超過5億歐元時，發(fā)行人需向監(jiān)管機構(gòu)報告并進行額外的合規(guī)措施。

MiCA允許使用EMT（穩(wěn)定幣）進行加密貨幣交易和去中心化金融（DeFi）活動，但對EMT用于商品和服務支付做了區(qū)別限制。只有歐元穩(wěn)定幣才可用于日常商品和服務支付，以保護歐盟的貨幣主權(quán)，防止外幣穩(wěn)定幣發(fā)展影響歐盟貨幣體系；同時，對ART在每天的使用規(guī)模也做了嚴格限制，每天在單一貨幣區(qū)域內(nèi)的使用量超過100萬筆交易或交易額達到2億歐元時（季度平均值），必須停止該ART的發(fā)行。

二、明確加密資產(chǎn)發(fā)行人和服務商牌照要求，實施分類監(jiān)管

1.對不同類型加密資產(chǎn)的發(fā)行實施不同的準入和許可要求。

MiCA認為ART可能會被持有者廣泛用于轉(zhuǎn)移價值或作為交換手段，為保護持有者（特別是零售持有者）利益和市場完整性，對ART發(fā)行人提出了更嚴格的要求。

MiCA明確了ART發(fā)行人的準入授權(quán)要求：ART發(fā)行人必須在歐盟建立法人實體，必須首先獲得其母國指定監(jiān)管機構(gòu)的授權(quán)，且此類資產(chǎn)須在加密資產(chǎn)交易平臺上進行交易。但在ART發(fā)行人已經(jīng)是信貸機構(gòu)、未償ART低于500萬歐元、ART發(fā)行給合格投資者等情形下，可以豁免準入授權(quán)。

對EMT的發(fā)行人，MiCA要求必須被授權(quán)為信貸機構(gòu)或電子貨幣機構(gòu)，且符合《電子貨幣指令（EMD2）》關于電子貨幣機構(gòu)的要求。在未償EMT金額不超過500萬歐元等情形下，EMT發(fā)行人也可以獲得準入授權(quán)豁免，但需要按規(guī)定發(fā)布白皮書。

對于ART、EMT之外的加密資產(chǎn)發(fā)行人，MiCA的要求主要集中在披露規(guī)則方面，但這些加密資產(chǎn)的白皮書需要向歐洲證券與市場管理局（ESMA）注冊。

2．明確加密資產(chǎn)服務范圍與加密資產(chǎn)服務提供商許可要求。

MiCA對加密資產(chǎn)服務的范圍界定比較寬泛，主要涵蓋了以下十方面的業(yè)務活動：代表客戶提供加密資產(chǎn)的保管和管理、加密資產(chǎn)交易平臺運營、加密資產(chǎn)與法定貨幣的兌換、加密資產(chǎn)與其他加密資產(chǎn)的交換、代表客戶執(zhí)行加密資產(chǎn)訂單、加密投資的投放，代表客戶接收和傳輸加密資產(chǎn)訂單、提供有關加密資產(chǎn)的建議、提供加密資產(chǎn)的投資組合管理、代表客戶提供加密資產(chǎn)的轉(zhuǎn)賬服務。

在此基礎上，MiCA將任何通過商業(yè)方式提供加密資產(chǎn)服務的個人和實體都將被歸類為加密資產(chǎn)服務提供商（CASP），擬提供加密資產(chǎn)服務的服務商需要在歐盟成員國之一注冊辦事處，需要向其注冊辦事處所在成員國的主管當局申請CASP授權(quán)。需要注意的是，在完全去中心化且沒有任何中介的情況下提供的加密資產(chǎn)服務，不屬于MiCA監(jiān)管的范圍。

三、明確加密資產(chǎn)發(fā)行人和服務商經(jīng)營要求，資本監(jiān)管是重點

1．將資本監(jiān)管作為加密資產(chǎn)發(fā)行人經(jīng)營監(jiān)管的重中之重。

MiCA對ART發(fā)行人的信息披露與誠實經(jīng)營、公司治理機制、內(nèi)部控制機制、風險管理程序、儲備資產(chǎn)管理和贖回等做了明確要求，并要求所有類型的加密資產(chǎn)發(fā)行人都需要發(fā)布白皮書（UTs和小型加密貨幣除外）。對于EMT發(fā)行人，則需要滿足電子貨幣和支付工具機構(gòu)的經(jīng)營監(jiān)管要求。

同時，為了應對ART廣泛發(fā)行可能給金融體系穩(wěn)定造成的沖擊，MiCA對ART發(fā)行人提出了具體的資本要求（本質(zhì)上遵循了與ART發(fā)行規(guī)模成比例的原則），要始終擁有至少以下金額中較高者的自有資金：一是35萬歐元，二是MiCA第32條所述儲備資產(chǎn)/發(fā)行代幣平均金額的2%，三是前一年固定間接費用的四分之一（如果ART發(fā)行人是信貸機構(gòu)則遵從信貸機構(gòu)的資本監(jiān)管要求）；對EMT發(fā)行人的資本要求是不低于EMT發(fā)行流通規(guī)模的2%，還需要滿足信貸機構(gòu)或電子貨幣機構(gòu)的資本監(jiān)管要求。

此外，MiCA還參照“系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)”監(jiān)管，從客戶數(shù)量、市值規(guī)模、交易規(guī)模、與傳統(tǒng)金融體系的關聯(lián)度等方面評價ART和EMT是否是“重要加密資產(chǎn)”，且對重要加密資產(chǎn)發(fā)行人施加了額外的風險和自有資金要求。

2．對不同范圍加密資產(chǎn)服務提供商實施差異化監(jiān)管要求。

MiCA為不同類型的虛擬資產(chǎn)服務提供商設定了差異化的最低資本要求，按照不低于以下標準或上一年固定管理費用的四分之一來執(zhí)行：交易平臺需要保持的最低永久資本（自有資本）為15萬歐元；加密資產(chǎn)托管人和經(jīng)紀人的最低永久資本為12.5萬歐元；提供其他服務的CASP需要持有的最低永久資本為5萬歐元，每年應監(jiān)管要求進行審查。

同時，MiCA還對開展不同的CASP提出了針對性的監(jiān)管要求。例如，MiCA要求加密資產(chǎn)托管人制定明確的托管政策、定期向客戶傳遞資產(chǎn)情況、對網(wǎng)絡攻擊/故障等導致的客戶資產(chǎn)損失承擔責任等，交易平臺需要實施市場操縱等監(jiān)測、公開買賣價格和交易深度等，交易經(jīng)紀商需要制定非歧視性的政策等，顧問和投資組合經(jīng)理需要根據(jù)客戶風險承受能力和知識來評估是否開展加密資產(chǎn)投資。

四、加強發(fā)行人儲備資產(chǎn)管理監(jiān)管，隔離托管和及時贖回是重點

1.對儲備資產(chǎn)托管和投向做了明確要求。

為了保護ART的儲備資產(chǎn)免受發(fā)行人和托管人的債權(quán)人索賠，MiCA要求ART的儲備資產(chǎn)始終與發(fā)行人自身的資產(chǎn)完全隔離，發(fā)行人必須將儲備資產(chǎn)交給合格信貸機構(gòu)、投資公司或加密資產(chǎn)服務提供商單獨保管，儲備資產(chǎn)不得被發(fā)行人用于抵押或作為擔保。一旦發(fā)生損失，托管人必須將與損失資產(chǎn)類型相同或價值相應的加密資產(chǎn)返還給ART發(fā)行人，除非托管人能夠證明自己可以豁免償還責任。當發(fā)行人面臨破產(chǎn)等無法履行對持有人的義務時，儲備資產(chǎn)應優(yōu)先用于保障對ART持有人的贖回償付。但對于在儲備資產(chǎn)不能保障所有持有人按面值贖回時，應按照什么原則保障所有持有人的贖回權(quán)利，MiCA還沒有給出具體的要求。

對于EMT的儲備資產(chǎn)管理，MiCA要求發(fā)行人需要遵行歐盟《電子貨幣指令（EMD2）》和《支付服務指令（PSD2）》的保障要求：儲備資產(chǎn)在任何時候都不得與支付服務用戶以外的任何自然人/法定代表人的資金混合；儲備資金應投資于以與電子貨幣代幣所參考的貨幣相同的貨幣計價資產(chǎn)，以避免跨貨幣風險；并且如果資金由支付機構(gòu)持有且在下一個工作日結(jié)束時不用于支付，應存入信貸機構(gòu)的單獨賬戶，或投資于本國成員國主管當局確定的安全的、流動的低風險資產(chǎn)；EMT發(fā)行人需將儲備資產(chǎn)與其他債權(quán)人的債權(quán)隔離開來，在發(fā)行人破產(chǎn)的情況下要確保EMT持有人得到優(yōu)先償付。

此外，MiCA對加密資產(chǎn)發(fā)行人儲備資產(chǎn)的投向與結(jié)構(gòu)做了嚴格要求，一般的ART和EMT發(fā)行人需要將儲備資產(chǎn)的30%作為存款存放在信貸機構(gòu)（銀行機構(gòu)），重要的ART和EMT發(fā)行人需要將儲備資產(chǎn)的60%作為存款存放在信貸機構(gòu)。

2.重點保障持有人的資產(chǎn)贖回權(quán)利。

對于ART，MiCA要求發(fā)行人必須建立流動性機制，制定有序贖回代幣的計劃，以確保資產(chǎn)流動性和客戶的贖回要求，如果ART的市場價格與儲備資產(chǎn)的價值相差很大，即使發(fā)行人沒有通過合同授予該權(quán)利，ART持有人仍有權(quán)直接向發(fā)行人贖回ART。但對持有人贖回ART的資金到賬時限，MiCA沒有給出具體要求，還需跟進歐盟各成員國的具體實施要求。

對于EMT，MiCA要求發(fā)行人必須隨時可以按面值贖回，以現(xiàn)金或貸方轉(zhuǎn)賬方式贖回持有EMT的貨幣價值，贖回條件必須在加密資產(chǎn)白皮書中說明，且贖回不應收取費用。如果EMT的發(fā)行人在30天內(nèi)都沒有滿足EMT持有人的贖回請求，持有人可以求助于EMT資產(chǎn)的托管人和/或代表EMT發(fā)行人行事的分銷商。

五、實施嚴格的加密貨幣反洗錢監(jiān)管，提高“旅行規(guī)則”實施標準

加密資產(chǎn)基于區(qū)塊鏈發(fā)行和交易，具有去中心化、全球化、匿名性、可兌換性（兌換成法幣）、交易不可撤銷性的特點，且鏈橋技術加強了不同區(qū)塊鏈的互聯(lián)互通，導致加密資產(chǎn)的洗錢和恐怖融資風險防范變得更加復雜。MiCA和歐盟的相關監(jiān)管法規(guī)對此做了針對性要求。

1.MiCA要求加密資產(chǎn)交易接受全面的反洗錢監(jiān)管要求。

MiCA高度重視穩(wěn)定幣和加密市場可能產(chǎn)生的違法犯罪行為（如內(nèi)幕交易、市場操縱等），要求所有加密資產(chǎn)服務提供商執(zhí)行全面的反洗錢和反恐怖融資措施，包括嚴格的KYC程序和交易監(jiān)控，實施嚴格的客戶盡職調(diào)查（CDD）程序和監(jiān)控可疑交易，并向相關當局報告，以防止洗錢和恐怖融資活動。

盡管ART和EMT是在開放系統(tǒng)上操作的代幣，而無需與發(fā)行人建立直接關系，但MiCA仍然強調(diào)發(fā)行人要利用連鎖分析了解代幣的使用情況，允許發(fā)行人實時查看持有其代幣的活動錢包，包括持有人行為（即交換與個人錢包、持有期限）、跨多個區(qū)塊鏈的總體交易量以及涉及受制裁實體或司法轄區(qū)的交易規(guī)模等，以防范將代幣用于非法活動。

2.MiCA針對加密資產(chǎn)提高了反洗錢“旅行規(guī)則”要求。

與MiCA同時通過的《資金轉(zhuǎn)移條例》，為加密資產(chǎn)反洗錢反恐怖融資行動提供了更具有針對性的要求，要求加密資產(chǎn)服務提供商在轉(zhuǎn)移加密資產(chǎn)時附帶有關匯款人和收款人的信息（即反洗錢反恐怖融資的“旅行規(guī)則”），在沒有個人身份信息的情況下，不允許任何數(shù)量的加密貨幣在其加密資產(chǎn)服務提供商（CASP）的賬戶間轉(zhuǎn)移。相對于FATF為“旅行規(guī)則”實施設定的1000歐元/美元門檻，《資金轉(zhuǎn)移條例》的上述要求無疑是更加嚴格。

此外，2024年12月，歐洲銀行管理局（EBA）正式宣布將歐盟的《旅行規(guī)則指南》擴展至加密資產(chǎn)服務提供商及其中介機構(gòu)，要求包括收集報告用戶轉(zhuǎn)移資金或加密資產(chǎn)的信息，確定交易是否與購買服務有關，以及監(jiān)測可疑的加密資產(chǎn)交易；加密服務提供商和中介機構(gòu)需要聲明其多個中介和跨境轉(zhuǎn)移政策。

六、對全球加密資產(chǎn)發(fā)展與監(jiān)管的影響

MiCA的實施標志著全球加密資產(chǎn)市場發(fā)展從“自由發(fā)展”轉(zhuǎn)向了“合規(guī)競爭”階段，將對全球加密資產(chǎn)市場發(fā)展的結(jié)構(gòu)、全球加密資產(chǎn)監(jiān)管的走向以及全球加密資產(chǎn)協(xié)同治理體系的建設產(chǎn)生重要影響。

1.MiCA將推動全球加密資產(chǎn)市場發(fā)展的規(guī)范化與分層化。

MiCA在區(qū)分加密資產(chǎn)類型的基礎上，對加密資產(chǎn)的發(fā)行人和服務商實施差異化的牌照準入和經(jīng)營監(jiān)管，并針對不同類型的發(fā)行人和服務商提出了差異化的資本和流動性要求，為加密資產(chǎn)市場主體的業(yè)務活動提供了規(guī)范的行動準則。

與此同時，考慮到MiCA的監(jiān)管要求較為嚴格，如在儲備資產(chǎn)隔離托管、最低資本要求、反洗錢監(jiān)管等方面都提出了高標準的監(jiān)管，提高加密資產(chǎn)市場經(jīng)營的合規(guī)成本，有利于頭部合規(guī)發(fā)行人和服務商（如Circle的USDC）通過牌照壁壘鞏固市場份額，同時加速不合規(guī)的加密資產(chǎn)發(fā)行人和服務商退出。

此外，MiCA豁免完全去中心化加密資產(chǎn)的監(jiān)管，但去中心化交易所（DEX）若涉及法幣兌換或托管服務仍需納入CASP監(jiān)管，從而迫使去中心化加密資產(chǎn)交易平臺限制歐盟用戶訪問，推動去中心化平臺邊緣化。對于整個加密資產(chǎn)市場而言，這些將最終提高整個市場的集中度。

2.MiCA將成為各國加密資產(chǎn)監(jiān)管政策制定的“參照系”。

從國際監(jiān)管組織的政策建議來看，2023年7月金融穩(wěn)定理事會（FSB）發(fā)布了《關于“全球穩(wěn)定幣”監(jiān)管的高級別建議》和《加密資產(chǎn)業(yè)務和市場的監(jiān)測、監(jiān)督和監(jiān)管的高級別建議》，其中關于穩(wěn)定幣與加密貨幣發(fā)行方和服務商治理框架、風險管理、信息披露、儲備資產(chǎn)管理和穩(wěn)定幣贖回等方面的建議，以及“相同活動、相同風險、相同規(guī)則”和技術中立的監(jiān)管原則，也是MiCA的要求，或者可以從中看到MiCA規(guī)則的影子。

從各國監(jiān)管當局的監(jiān)管實踐來看，歐盟各國監(jiān)管機構(gòu)會根據(jù)MiCA的要求制定具體的實施政策，MiCA關于加密資產(chǎn)的分類界定、對于發(fā)行人和服務商的準入監(jiān)管和經(jīng)營要求、升級應用反洗錢監(jiān)管“履行規(guī)則”、對其他國家法幣支持型穩(wěn)定幣在實體交易支付中的限制等具體要求，也成為新加坡、日本等等非歐盟國家加密貨幣監(jiān)管法規(guī)制定的重要參照。

就此而言，MiCA既開啟了全球加密資產(chǎn)市場發(fā)展的合規(guī)化進程，也開啟了全球加密貨幣市場監(jiān)管的標準化進程。當然，在此過程中，也不排除一些國家降低監(jiān)管要求（監(jiān)管競次），以推動本國加密貨幣市場建立發(fā)展優(yōu)勢。

3.加密資產(chǎn)全球治理協(xié)同體系建設預計也會加快推進。

加密資產(chǎn)是全球化的，本質(zhì)上是跨境的，相對于傳統(tǒng)的銀行業(yè)務和金融市場，加密資產(chǎn)市場的全球化程度更好，更加迫切需要打造全球化的監(jiān)管治理體系。自2023年下半年以來全球穩(wěn)定幣與加密貨幣市場步入快速發(fā)展軌道，根據(jù)Triple A的監(jiān)測數(shù)據(jù)，2024年全球加密資產(chǎn)的持有者超過了5.6億人，且進入2025年后加密資產(chǎn)的總市值大部分時間都在3萬億美元以上，且加密資產(chǎn)與傳統(tǒng)金融體系、實體經(jīng)濟交易的融合快速推進，全球化的加密貨幣治理體系建設顯得更加突出。

目前，全球的加密貨幣監(jiān)管還處于各自為政的碎片化狀態(tài)，國際監(jiān)管組織還沒有發(fā)布類似“巴塞爾協(xié)議”的穩(wěn)定幣與加密資產(chǎn)監(jiān)管標準，各國的穩(wěn)定幣和加密資產(chǎn)監(jiān)管體系建設也沒有具體的路線圖時間表。隨著MiCA在歐盟的全面實施，美國也在加快推進穩(wěn)定幣與加密資產(chǎn)的監(jiān)管框架，接下來預計FSB等國際監(jiān)管組織將加快研究制定全球加密資產(chǎn)的統(tǒng)一監(jiān)管標準和建設全球加密貨幣的協(xié)同治理機制。MiCA法案也明確提出，歐盟會繼續(xù)支持通過國際組織或機構(gòu)（如金融穩(wěn)定委員會、巴塞爾銀行監(jiān)管委員會和金融行動特別工作組）促進對加密資產(chǎn)和加密資產(chǎn)服務全球協(xié)同治理。

（沈建光系京東集團首席經(jīng)濟學家；朱太輝系京東集團高級研究總監(jiān)）

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