A股五大上市險企一季報收官。和去年三季報及年報的凈利潤普漲不同，2025年一季度，上市險企的凈利潤表現出現了明顯分化。

據第一財經記者統計，今年一季度，五家A股上市險企共實現歸母凈利潤841.76億元，同比微增1.4%。不過，它們在凈利潤上呈現出“三升二降”的分化態勢，表現最好的中國人保（601319.SH；01339.HK）同比增長了43.4%，而中國平安（601318.SH；02318.HK）則同比下降26.4%。

綜合業內分析師觀點，出現凈利潤分化的原因，一方面是去年一季度基數不同，另一方面，凈利潤表現較好的公司主要驅動因素是承保費用的優化或資產配置帶來的投資收益上佳表現。

凈利潤分化：三升二降

一季度，五家A股上市險企的歸母凈利潤表現呈現“三升二降”的分化態勢，中國人保、中國人壽（601628.SH；02628.HK）、新華保險（601336.SH；01336.HK）收獲同比正增長，而中國平安、中國太保（601601.SH；02601.HK）則呈現同比下降態勢。

（來源：第一財經整理）

其中，此前已發布業績預增公告的中國人保，以43.4%的歸母凈利潤同比增幅位列五家險企的首位。中國人保將凈利潤同比較快增長的原因歸結為：公司持續優化保險業務結構、提升業務質量，承保業績較快增長；同時，不斷優化資產配置結構，提升資產配置的穩定性、靈活性及前瞻性，投資業績大幅提升。

從一季報來看，中國人保的利潤高增長一方面來自于財險同比大增183%的承保利潤，另一方面則來源于大幅增長的投資收益。盡管沒有披露投資收益率數據，但是從利潤表中代表買賣差價及金融資產市值波動的“投資收益”及“公允價值變動損益”兩個科目總和來看，中國人保共計實現投資收益117.46億元，同比增長157.2%，是A股五大險企中這兩項之和同比增長最高的。

中國人保也在一季報中披露了大致的投資策略：固收投資方面，在利率相對高點加大長久期利率債配置力度，做好資產負債匹配管理。在權益投資方面，積極響應中長期資金入市要求，不斷優化行業配置結構，穩步擴大權益倉位。在另類投資方面，主動配置優質非標資產，布局資產支持計劃、公募REITs等品種，拓寬投資收益來源。

不過，第一財經查看去年一季報發現，中國人保彼時呈現歸母凈利潤同比23.5%的跌幅，在同期A股上市險企中跌幅較大，因此也使得今年一季度的基數相對較低。

同樣基數相對較低且投資收益表現不錯的新華保險，今年一季度亦取得19.1%的歸母凈利潤同比增長。新華保險上述“投資收益”及“公允價值變動”兩項之和，在一季度亦實現103%的增長，其一季度年化總投資收益率同比增長1.1個百分點至5.7%。不過，新華保險一季度的綜合投資收益率同比大幅跌去3.9個百分點至2.8%，直接拖累歸母凈資產較上年末下降17%。東吳證券分析稱，這背后主要有兩大因素導致，一方面一季度利率回暖，公司FVOCI（以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的金融資產）類債券公允價值下降導致凈資產減少；另一方面，負債準備金采用移動平均曲線導致公司保險合同準備金增加。

除了中國人保及新華保險，其余三家A股上市險企一季度的“投資收益”及“公允價值變動”兩項之和均為負增長。在這三家中，僅有中國人壽在一季度實現了凈利潤的正增長，且增幅高達39.5%。中國人壽解釋稱，公司持續深化資產負債聯動，不斷加強承保管理，同時受市場利率變化影響，凈利潤同比增長。

東吳證券分析認為，中國人壽凈利潤增加與保險服務費用同比減少134億元相關，而這背后，是健康險業務賠付優化以及利率上行導致部分VFA保單（即浮動收費法，新會計準則下具有直接參與分紅特征的保險合同采用這種計量方式）轉向盈利等因素所致。

和上述三家上市險企凈利潤分化的是，中國太保及中國平安一季度的歸母凈利潤分別同比下降18.1%及26.4%。方正證券的觀點稱，這兩家上市險企一季度凈利潤表現不佳預計均主要因為短期利率上行、權益市場震蕩等拖累投資收益所致。據第一財經記者統計，這兩家上市險企一季度的“投資收益”及“公允價值變動”之和分別同比下降35.7%及71.5%。除此之外，中國平安一季度的歸母凈利潤表現也受到平安好醫生并表的一次性減值影響。

負債端一致：NBV普漲，COR普降

和凈利潤的分化不同，在保險業務上，無論是壽險的重要價值指標——新業務價值（NBV），還是產險的承保盈利指標——綜合成本率（COR），五家A股上市險企在一季報中都延續了優化的態勢，前者普漲，后者普降。

在壽險業務方面，五家A股上市險企的NBV同比增幅在4.8%至67.9%不等，盡管各家口徑可能有所不同，但持續優化的趨勢相同。

但如果拆解NBV增幅的原因，并非由于行業新單保費大幅增長。相反，如此前行業分析師所料，除新華保險各個渠道一季度均取得新單保費的大幅增長外，大多數上市險企在新單保費方面，尤其是個險渠道仍呈現相對承壓態勢。例如，中國人壽一季度新單保費實現1074.34億元，同比下降4.5%；人保壽險長險首年保費同比下降12.7%，其中期交首年保費同比降幅高達48.8%；中國太保一季度代理人渠道新單保費亦同比下降15.2%，但銀保渠道同比大幅上升130.7%，也體現出險企在渠道改革中的多元化方向。

國泰海通研究顯示，預計一季度上市險企個險新業務增長整體承壓，主要由于前期客戶需求消耗過多，產品策略轉向分紅險而短期客戶接受程度不及預期，以及強化費用管控導致。

在此背景下，業內分析師普遍認為，NBV的增長更多由產品結構優化以及“報行合一”下的費用管控所推動的新業務價值率優化所驅動。

事實上，在產品結構從普通型保險向分紅險等浮動收益型產品轉變的趨勢下，一季度部分上市險企的轉型成效明顯。例如，中國人壽財報顯示，其一季度浮動收益型業務首年期交保費占首年期交保費的比重為51.72%，較上年同期大幅提升；中國太保一季度的新保規模保費中，分紅險占比18.2%，同比提升16.1個百分點。

而在產險方面，和此前行業預期一致，A股上市險企一季度普遍收獲了COR的同比下降，其中，中國平安及中國人保均同比大幅下降不少于3個百分點，而中國太保亦下降了0.6個百分點。

業內分析師普遍認為，一季度上市財險公司綜合成本率改善得益于外部巨災賠付影響減少，以及內部降賠控費初步顯效，其中，中國平安還有保證保險等風險業務出清的因素。而從絕對值來看，中國人保一季度的綜合成本率表現最佳，為94.5%；中國平安及中國太保同期則分別實現96.6%及97.4%的綜合成本率。

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